原油行情宝投资者会部分地错过在T-7以后几个交易日的油价变化迩来，许众投资了中行原油宝的投资者晒出“结果单”——除了本金一齐亏完，还倒欠银行2倍本金。举动一款没有杠杆的投资产物，耗费到云云难以想象的景色，结果是何如发作的？
长江商学院切磋学者叶冬艳，长江商学院EMBA项目副院长、金融学教师欧阳辉，将深挖“原油宝”巨亏背后的原形，从金融学视角给出一个可供参考的谜底。
4月20日，美油5月合约收跌171.7%，报-13.1美元/桶，盘中最低报-40.32美元/桶，结算价报-37.62美元/桶。结算价是当天贸易了局后，对未平仓合约实行当日贸易保障金及当日盈亏结算的基准价，美邦原油期货的结算价是美邦东部时刻14：28至14：30的成交量加权均匀价。
这是史册上初次映现原油期货代价形成负值的情状。负油价意味着投资者正在Oklahoma州的Cushing地域实行原油实物交割不单收到原油、同时还收到现金。
人们常说的油价，实践上是迩来到期的原油期货的代价，不是原油现货的代价。而今环球贸易最为活泼的原油期货市集有纽约商品贸易所（NYMEX）的西德克萨斯轻质原油（WTI）期货和英邦洲际贸易所（ICE）的北海布伦特（Brent）原油期货。
原油期货遵循交割月份分为差别的合约，而而今贸易量最大的合约是迩来到期的期货合约，即为主力合约。WTI和Brent原油期货主力合约的结算价即是消息报道中常援用的邦际油价。
研商到运输时刻，WTI普通加1个月，即4月贸易最活泼的是5月交割的原油期货，Brent主力合约普通加2个月，即4月贸易最活泼的是6月交割的原油期货。
前面所说的负油价是5月交割的WTI原油期货代价。正在4月20日，实践上唯有WTI的5月合约代价跌到了0以下。WTI的6月合约收盘价是20.43美元，如图外1所示，WTI其它月份合约的收盘价都位于0以上；Brent的6月份合约收盘价是25.57美元，Brent其它月份合约的收盘价也都位于0以上。
原油目前的代价是17.18美元/桶（4月24日WTI6月合约的收盘价），要是某一投资者以为10月份的油价会上涨到60美元，那么他能够和正在股票市集相同抄底吗？
而今的17.18美元/桶的油价是6月份交割的原油期货的贸易代价，而10月份的60美元/桶的油价是10月份交割的原油期货代价。与股票差别的是，期货合约是有到期日的。
比方，6月份交割的期货合约将正在5月19日到期，尔后就进入交割步骤，投资者无法持有6月份合约到10月份。
要是以为原油代价低估了，预期原油代价从现正在的17.18美元/桶上升到10月份的60美元，那么投资者该若何去抄底？
有三种想法，一是买原油ETF，二是买原油期货，三是买原油现货。下面咱们一一说明这三种抄底方式。
第一种采取是买入追踪原油代价的ETF，比方正在美邦追踪WTI原油代价范畴最大的原油ETF是USO和GSCI。原油ETF的好处是投资门槛低，正在证券贸易所就能够贸易。
正在期货贸易所，原油有差别月份交割的合约。比方，对待WTI原油期货，4月24日正在市集上贸易的有2020年6月份到2022年2月份的每月合约，2022年6月合约，2022至2024年的12月合约。此中，最早到期的6月合约是近月合约，其它的合约是远月合约。对待6月合约来说，5月19日是最终贸易日即到期日，6月1日至30日是实物交割时刻段。
期货响应的是市集对另日的代价预期。比方WTI的6月合约，就对应美邦原油正在2020年6月份贸易的代价。同样地，WTI的12月合约，就对应着美油正在2020年12月份的代价。很明显，差别月份的合约，市集对其另日的预期是不相同的，也就意味着差别月份合约之间存正在价差。
图外2是差别月份合约正在2020年4月24日的收盘价。从2020年6月合约的17.18美元到2024年12月合约的42.30美元，到期刻日越长，代价也越高。这种代价跟着到期刻日伸长而升高的景色叫做升水（Contango）。反过来，要是到期期越长合约的代价更低，则称之为贴水（Backwardation）。
图外3是差别月份合约正在2020年4月24日的贸易量和持仓量，持仓量是投资者手中持有的未平仓的合约数目。近月合约即6月合约的成交量最大，达56.5万手，其次是7月合约的28.9万手，差不众是6月合约的一半。跟着到期刻日越长，贸易量越小。
比方，10月合约的成交量是2.8万手，唯有6月合约的5%。持仓量也仿佛，到期刻日越长，持仓量越小。也即是说，到期刻日越长，合约的滚动性越差。
一个不同是季月（3、6、9、12月）合约、希罕是12月合约的滚动性要好于相邻月份合约的滚动性。
比方正在4月24日，12月份到期的合约成交量是6.6万手，比11月合约的1.6万手和2021年1月合约的0.6万手都要高不少。
普通来说，WTI近月合约的滚动性是最好的，也称作主力合约，它的贸易代价即是WTI原油期货的代价。
比方，投资者现正在持有2020年6月WTI合约，那么它会正在5月19日到期。
普通期货市集的投资者，不会实行实物交割，以是会正在到期日前先河从即将到期的合约上撤出，即平仓6月合约，然后再同步不才一个主力合约（比方7月合约）上开仓，这个经过叫做期货的移仓。
移仓的经过是平仓近月合约、开仓远月合约，投资者必要付出开仓、平仓的手续费。除了手续费外，要是期货不停是升水行情，那么投资者的利润也会大打扣头、乃至归零。
从7月合约移仓到8月份合约，合约数形成了90手；从8月合约移仓到9月合约，合约数形成了72手；最终，从9月合约移仓到10月合约，投资者持有的合约数是60手。
正在这个例子中，期货不停是升水行情并且假设代价弧线不停稳固，始末几次移仓后，投资者持有的10月合约唯有60手，也即是说纵使油价正如投资者所料，从6月份的20美元上升到10月份的60美元，但他并没有挣到钱。
原油ETF的第一个缺陷是它并不行很好地追踪原油代价。图外4是2006年4月10日至2020年4月24日WTI原油现货以及USO、GSCI的代价走势。
此中，WTI现货代价是正在Oklahoma州的Cushing地域原油现货的贸易代价，WTI和USO的代价都除以了各自正在2006年4月10日的代价；GSCI的代价序列从2016年11月21日先河，而且全部代价序列都除以一个常数，使得USO和GSCI正在2016年11月21日的值是相同的。
USO和GSCI两个ETF的走势相当靠近，但USO和原油现货代价之间的差异不小。正在2020年1月2月，原油代价的值是0.90，而USO的值唯有0.19。
举动比较，图外5画出了2006年1月2日至2020年4月24日标普500指数和标普500ETF的代价走势，两个代价序列都除以了各自正在2006年1月2日的代价。标普500指数和标普500ETF的代价走势险些一律一律。标普500ETF的追踪偏差正在1%以内，实践上大大都时刻正在0.5%以内。
其次，原油ETF的涌现长久不足原油现货。原油ETF的持仓是WTI近月合约。
比方，正在2月份的时间，USO持仓3月合约，以是它必要不时地实行移仓操作。因为USO和GSCI这类原油ETF持有的合约数目占全部合约持仓量的比例很大，以是，原油ETF移仓对期货代价会形成不小的报复，增添了它们的移仓本钱。
其余，期货空头会正在原油ETF移仓前开仓卖出原油、压低油价，然后正在原油ETF移仓了局后平仓。这进一步增添了原油ETF的移仓本钱。
为了低浸移仓本钱，原油ETF会提前一段时刻先河移仓，而且星散正在几个贸易日告终。
比方WTI合约的到期日普通是每月的20日把握，USO的移仓凡是正在每月的5-8日先河，9-11日了局，正在4个贸易日内告终。
其余，为了削弱目前油价极度行情带来的晦气影响，USO还将持仓星散正在几个差别月份的合约。
比方，它们现正在持有6、7、8月交割的合约，而不是和往常相同只持有有6月交割的主力近月合约。
以是，固然投资原油ETF，投资者不必本人移仓，但仍是得经受移仓本钱。原油ETF的涌现也由于移仓本钱而长久低于原油现货。其余，原油ETF还收取执掌费，USO的执掌费目前是0.79%。
最终，原油ETF再有清盘危害。因为原油代价不时下跌，原油ETF的代价也越来越低。正在4月21日，GSCI的发行机构Barclays宣告停息ETF的申购和赎回，并将正在4月30日对全部ETF清盘。
既然原油ETF的涌现并不尽如人意，投资者也能够采取直接贸易原油期货，但结果不肯定比买原油ETF好。
比方WTI合约的最低开仓量是1手即1000桶，以17.18美元的代价算是17,180美元。其余，投资者每个月都必要移仓，移仓经过中必要付出手续费，同时升水行情会腐蚀利润。
当然，除了买入近月合约并每月移仓外，投资者也能够直接买入10月合约，然后持有、正在10月合约最终贸易日前几天平仓，云云做也会有不少题目。最初，10月合约的代价和6月合约的代价是不相同的。
比方，正在4月24日，6月、10月合约的收盘价分裂是17.18、26.88美元/桶。
比方，正在4月24日，WTI的10月合约的持仓量不到6月合约的1/3，贸易量更是唯有6月合约的5%。
滚动性欠好会带来两个题目，一是投资者开仓买入会大幅抬高贸易代价，二是未来市集情况更正时，持有的合约很难以一个合理的代价平仓。以是，投资者普通都是买入近月主力合约并不时移仓，而不是直接买入非主力的远月合约。
期货合约是保障金贸易，比方WTI的近月合约的保障金是50%、对应于2倍杠杆，远月合约的保障金能够低到8%、对应于12.5倍杠杆。8%的保障金，意味着投资者只需缴纳8万的保障金就可买入100万的期货，同时也意味着原油期货代价下跌8%，投资者就血本无归，要是代价跌幅大于8%，投资者除了亏光本金外，还倒欠贸易所钱。以是，除了移仓外，保障金贸易也是投资者必要贯注的危害点。
第三种办法是投资者以17.18美元（这里假设现货和期货的代价一律）的代价买原油现货， 持有到10月份，再以高的代价卖出，初看是一个利润丰富的投资谋划。
然而，要是真的去买入原油现货，最初，你必要有专业的储油罐；第二，你必要租运油车、油轮到原油交割住址，比方美邦Oklahoma州的Cushing地域，把原油拉回到你的储油罐。这两点对待大凡的投资者来说都谢绝易告竣，就算告竣了这两点，租储油罐、租运油车、租油轮的本钱也不菲，正在10月份以高的代价把原油卖出去，也不肯定或许挣到钱。
其余，你跑到Cushing去也不行只买1手即1000桶原油，现货的投资门槛比原油期货还要高不少。以是，对待大凡投资者来说，买原油现货并不实际。
正在咱们睹证负油价的史册性时间，原油宝的投资者们也眼看着本人账户里的钱从正的形成了负的。也即是说，原油宝的投资者们不单亏光了本金、还倒欠银行钱。由于期货是保障金贸易，对待期货投资者来说，亏光了保障金的景象并不罕睹。但原油宝并不是保障金贸易，而是全额本金贸易。从来亏光本金是贸易者能思到的最坏景象，负油价实正在是出乎人们意思除外。
原油宝是中行“纸原油”的产物名称，投资标的是原油期货，是一款理产业物，不带杠杆。原油期货震撼大，危害等第高，投资门槛也较高（开始为1000桶），大凡投资者谢绝易参加。于是银行推出“纸原油”，低浸投资门槛（开始为1桶，最小递增单元为0.1桶），利便大凡投资者参加。
遵循原油宝的产物打算，全部操作的流程咱们揣测该当是分成两部门：一部门是客户下单，银行正在内部实行众空轧差，第二部门是银行将手上残余的头寸交由一家期货贸易商代为贸易。这是因为银行不得直接参加期货贸易，是以银行并不是直接正在期货贸易所进场贸易，而是通过贸易商实行贸易。
比方，正在4月20日以前一段时刻内，客户本人能够平仓5月合约、同时开仓6月合约。
对待没有自行移仓的客户，银行联合代行移仓，移仓日期是合约贸易到期日(T)前最终一个贸易日(T-1)。
比方WTI5月合约的到期日是4月21日，到期前的最终一个贸易日即是4月20日。
要是投资者以20美元/桶的代价买入原油期货，现正在的结算价是-37.62美元/桶，相当于每桶亏了57.62美元。这原来是投资者的账面耗费，并不肯定是他具体实耗费。
前面咱们也提到了，结算价是对未平仓合约实行当日贸易保障金及当日盈亏结算的基准价，等于美邦东部时刻14:28至14:30的成交量加权均匀价。而原油期货投资者具体实盈亏只取决于他开仓、平仓时的贸易代价。
比方，他以20美元/桶的代价买入开仓、5美元/桶的代价卖出平仓，那么他的线美元、与结算价无闭，正在算计他的保障金时才会用到结算价。
如图外6所示，正在2020年4月20日，WTI5月合约的开盘、最高、最低、收盘价分裂是17.73、17.85、-40.32、-13.10美元/桶。大部门成交发作正在正午12:00到下昼2:00之间，这段时刻的代价都是正值。正在14:30今后直至17:15收盘，代价是负的，但贸易量很小。
遵照中行宣布的布告，银行是遵循结算价-37.63美元/桶与客户结算损益的，咱们由此能够估计当天正在平仓WTI5月合约经过中，中行是以结算价成交（即TAS，Trading At Settlement）订单的体式贸易的。TAS订单答允贸易者正在规则贸易时段内遵循期货合约当日结算价或当日结算价增减若干个最小更正价位申报营业期货合约。
遵照CME的数据显示，5月合约正在4月20日有约7.7万手用TAS订单正在结算价-37.63美元/桶相近成交，这些贸易量不会正在图6中显示。
修行和工行发行的“纸原油”产物，是正在到期日前7日（T-7）移仓，而USO更是提前2周先河移仓。
比方正在T-7移仓后，投资者会部门地错过正在T-7今后几个贸易日的油价蜕化。
二是正在凡是情状下，邻近到期日，原油期货的贸易代价更接近现货代价、期货升水的幅度也相对更小。
比方，4月合约相对待3月合约的升水幅度正在T-1比正在T-7小。正由于T-1移仓的设定，正在4月20日前，有不少投资者从其它“纸原油”产物换仓到中行原油宝，并且T-1移仓也是原油宝的宣扬点之一。
对待没有交割现货本事的投资者，正在邻近到期日移仓，必要时间盯盘、一朝映现卓殊行情就务必实时平仓。中行或者采用的是TAS订单，成交代价取决于合约的结算价，而WTI合约的结算价只是14:28至14:30这三分钟的均匀成交价。因此TAS订单的隐患很大，不才单的时间只是商定以结算价成交、并不知晓实践成交代价是众少，并且结算价很容易被人操控。
从图外6能够看出来，当天-37美元的代价也是一闪而过（最低价成交量极度小），这个代价成交量极少而结算价正巧定正在了险些最低价处所，人工操控的或者性不小。
因为新冠疫情的伸张，环球对原油的需求大幅降低，而产油邦并没有实时减产，因此原油代价不时降低。WTI原油期货的实物交割地，美邦Oklahoma州Cushing地域的库存空间越来越小，而巨额期货众头抢正在5月合约的最终贸易日（4月21日）前平仓将低位的油价进一步推到了0以下。
就算是原油ETF，诸如USO和GSCI，云云的专业投资机构，跟踪油价都不是一件容易的工作。对待普通的小我投资者来说，跟踪油价就特别麻烦了。
面临不时下跌的油价，打定抄底的投资者，买入原油现货并不实际也不划算；买入原油期货必要不时移仓，正在这个经过投资者的利润或者会不时被腐蚀；而原油ETF并不行很好的跟踪原油代价，它们的涌现长久不如原油现货，且再有清盘危害。纵使是中行原油宝这类理产业物，不带杠杆贸易，正在遭遇负油价的极度行情时，投资者不单血本无归、还倒欠银行钱。
再有一个抄底原油的方式是买入石油公司的股票或者石油行业ETF，然而油价上涨不肯定能实时正确地响应到石油公司的股价上面，由于股价还会受其它众种成分的影响。
无论实行何种投资，投资者都要深远剖判投资产物的打算细节，希罕是或者谋面临的危害。正在挣钱以前，投资者该当扫数领悟各式亏钱的或者性。
